滿月別買股票？論文說滿月股市比較差，台灣 2003～2023 年的資料結果相反

2006 年，密西根大學三位學者研究了 48 個國家將近 30 年的股市，發現滿月前後那半個月，股市每天的報酬比其他日子少萬分之 4.3。台灣也在這 48 國裡面。論文的資料只到 2001 年 7 月，我們拿之後的台灣資料重算一次，結果方向相反。加權指數 2003～2023 年，滿月期每天反而多賺萬分之 3，統計上跟零分不出來。

拿台指期照論文的方向做，新月做多、滿月放空，扣掉交易成本每年虧 6.2%，100 元會變成 15 元。同一段時間買了台指期一直抱著，每年賺 13.4%。我們另外做了 1,028 種假月曆，假裝月亮在別的日子圓，有 91% 比真的月亮還好賺。

論文怎麼做

論文是 Yuan、Zheng 和 Zhu 2006 年登在 Journal of Empirical Finance 的〈Are investors moonstruck?〉（投資人被月亮迷昏頭了嗎？），用 48 國股市 1973 年 1 月到 2001 年 7 月的資料。

月亮繞地球一圈大約 29.5 天。論文把滿月當天加上前後各 7 天算成「滿月期」，其餘日子算「新月期」，再比較兩段時間的每日報酬。他們也檢查了風險、重大新聞，以及一月、星期、過年過節這些月曆因素，排除之後差距還在。

滿月期每天比新月期少萬分之 4.3（0.043%）。100 萬放在股市，滿月期每天少賺約 430 元。效應在新興市場最明顯，每天差萬分之 5.6；其他已開發國家差萬分之 3.2，G7 差萬分之 2.4。如果新月買進、滿月放空，還沒扣交易成本一年約多賺 4.8%，扣掉交易成本約 1.9%～3.6%。

作者的解釋是情緒。很多文化相信滿月會讓人睡不好、心情浮躁，心情差的投資人比較悲觀，股價就被壓低。

台股回測結果

論文的資料停在 2001 年 7 月，之後的台灣資料對這個理論來說，是一張沒看過的考卷。我們分三關驗證。

第一關：加權指數

加權指數 2003～2023 年，滿月期減新月期，每天多 0.0302%（萬分之 3），t 值 0.93，統計上跟零分不出來。論文 48 國平均是每天少 0.043%，台灣的方向剛好相反。

第二關：拿台指期照做

用台指期近月合約，2001 年 8 月到 2023 年 12 月，共 554 期。新月期做多、滿月期放空，日盤開盤進、收盤出，每口每邊扣手續費 50 元、期交稅十萬分之二和 1 檔滑價。

• 新月多、滿月空：每年虧 6.2%（算術平均，未加槓桿），100 元變 15 元。
• 一直抱著台指期：每年賺 13.4%，100 元變 1,190 元。
• 23 個年度裡只有 9 年賺錢（2001 年只含 8～12 月）。

第三關：跟 1,028 種假月曆比

把月曆整個往後挪 1～28 天，再加上 1,000 次逐月隨機打亂，一共 1,028 種假月曆，假裝月亮在別的日子圓。真的月亮排在第 9 個百分位，91% 的假月曆比它好賺。

四個檢視標準

1. 論文公開之後，還有效嗎？ 不成立，台灣的方向相反。
2. 扣掉成本，還賺嗎？ 台指期每年虧 6.2%。
3. 比亂猜好嗎？ 輸給 91% 的假月曆。
4. 贏得過一直抱著嗎？ 一直抱著每年賺 13.4%，兩者每年差 19.6 個百分點。

後來另一篇研究（Keef 與 Khaled，2011）看了 62 個國家，整體的滿月效應已經不存在。McLean 和 Pontiff（2016）整理了 97 個發表過的股市規律，論文發表之後，這些規律的報酬平均低了 58%。

限制

• 我們只驗證台灣一個市場，論文是 48 國的平均，這次的結果不能推翻論文在其他國家的發現。
• 台指期的年報酬是每年算術平均、未加槓桿；換成複利是每年虧 8.1%。
• 交易成本用固定的手續費、期交稅和 1 檔滑價估計，實際交易可能不同。

出處

• Yuan, K., Zheng, L., & Zhu, Q. (2006). Are investors moonstruck? Lunar phases and stock returns. Journal of Empirical Finance, 13(1), 1–23. https://doi.org/10.1016/j.jempfin.2005.06.001
• Keef, S. P., & Khaled, M. S. (2011). Are investors moonstruck? Further international evidence on lunar phases and stock returns. Journal of Empirical Finance, 18(1), 56–63.
• McLean, R. D., & Pontiff, J. (2016). Does academic research destroy stock return predictability? Journal of Finance, 71(1), 5–32.
• 台股回測：3分鐘研究室，使用台灣加權指數與期交所台指期近月資料。